在传统金融理论中，套利被视为市场的“纠错机制”：一旦价格偏离基本面，理性套利者将迅速买入低估资产、卖出高估资产，推动价格回归均衡。然而，现实市场频繁出现长期定价偏差甚至泡沫，表明套利并非无成本、无风险的完美工具。这一现象被金融学家称为“有限套利”（Limits to Arbitrage），它揭示了市场非有效性的深层根源。
一、理想套利 vs 现实约束
理论上，套利是无风险利润：以低价买入A、高价卖出等价资产B，锁定差价。但现实中，真正的无风险套利机会极其稀少，绝大多数所谓“套利”实为风险承担行为。
Shleifer 与 Vishny指出，套利者面临三重根本性约束：
基本面风险（Fundamental Risk）：所谓“错误定价”可能源于未被察觉的基本面变化。例如，做空一只看似高估的科技股，却遭遇超预期盈利，导致亏损扩大；噪声交易者风险（Noise Trader Risk）：非理性交易者可能在短期内进一步推高错误价格，迫使套利者因资金耗尽而提前平仓；执行成本与摩擦：包括交易费用、借贷成本（尤其做空）、流动性不足导致的滑点等。
这些约束使套利从“无风险利润”变为“高风险博弈”，极大削弱其纠错能力。
二、委托代理问题：谁来监督套利者？
即使存在套利机会，资金提供者（如基金投资者）与套利者（基金经理）之间也存在委托代理冲突。投资者通常以短期业绩评估经理，而套利策略可能在初期持续亏损（因噪声交易者推高偏差）。
结果，理性的套利者为避免赎回压力，不敢坚持长期正确的头寸。Shleifer 与 Vishny 将此称为“聪明钱的脆弱性”——最应纠正市场的人，反而最先退出。这解释了为何泡沫可持续数月甚至数年，尽管许多专业人士早已识别其不可持续性。
三、流动性枯竭：套利的致命时刻
套利策略通常依赖杠杆放大收益，但杠杆也带来强平风险。当市场波动加剧，保证金要求上升，而资产价格因流动性枯竭无法及时平仓，套利者可能被迫在最不利时斩仓。
2007年量化基金崩盘、2008年长期资本管理公司（LTCM）危机，皆源于此：策略逻辑正确，但时间与流动性不在他们这边。此时，市场不仅未被纠正，反而因套利者集体平仓而加剧扭曲。
四、对零售交易者的启示：警惕“明显错误”的陷阱
有限套利理论对普通参与者有深刻启示：
不要假设“明显高估/低估”等于“即将反转”。市场可以长时间非理性，远超个体承受能力；避免模仿专业套利策略（如配对交易、跨市套利），因其隐含风险远超表面；理解自身在信息与资本链中的位置：零售用户既无低成本融资能力，也无抗波动耐心，强行套利极易成为“接盘者”。
真正的理性，不是指出市场错误，而是承认自己无力纠正它，并据此调整参与方式。
结语：市场纠错需要代价，而多数人付不起
套利并非免费的公共品，而是昂贵的风险承担行为。Wmax始终强调：理解“为什么错误价格能持续存在”，比急于利用它更为重要。在有限套利的现实中，生存优于正确，纪律胜过洞察。唯有如此，零售交易者才能在非完美的市场中，走出属于自己的可持续路径。
